【中玻網(wǎng)】海外逐步復(fù)工恢復(fù)，較好低點(diǎn)即將度過(guò)。我們認(rèn)為公司海外衛(wèi)生事件影響較好壞時(shí)期會(huì)在二季度體現(xiàn)，國(guó)內(nèi)4、5月乘用車(chē)成批出售銷(xiāo)量累計(jì)同比增長(zhǎng)2%，恢復(fù)情況較好，同時(shí)海外已逐步復(fù)工，其中，歐洲5月復(fù)工率50%左右，美國(guó)復(fù)工率較低。從銷(xiāo)量來(lái)看，美國(guó)4月銷(xiāo)量同比下滑47%，5月已收窄至下滑30%，我們預(yù)計(jì)隨著5月中下旬逐步復(fù)工，6月降幅將進(jìn)一步收窄。2019年，公司海外收入占比已達(dá)到49.1%，按此結(jié)構(gòu)估算，我們假設(shè)2季度國(guó)內(nèi)收入與同期持平，如果海外收入下滑10%/20%/30%，公司2Q整體營(yíng)收將下滑4.9%/9.8%/14.7%，但由于產(chǎn)能利用率下降、浮法外售占比提高等因素，對(duì)毛利率影響非常大，凈利潤(rùn)下滑或?qū)⒋笥跔I(yíng)收下滑幅度。

鋁飾件市場(chǎng)整合，釋放更大市場(chǎng)空間。根據(jù)報(bào)道，大部分國(guó)家鋁飾件龍頭企業(yè)Dura于今年5月完成破產(chǎn)重組，鋁飾條市場(chǎng)格局面臨重構(gòu)。從收入體量來(lái)看，Dura大部分國(guó)家收入9億美元，其中歐洲占較好大份額，約50%以上，即超過(guò)4億美元營(yíng)收體量，鋁飾件客戶主要包括寶馬、戴姆勒、大眾、福特等。目前歐洲鋁飾件市場(chǎng)中，主要龍頭供應(yīng)商包括FYSAM、敏實(shí)、Dura、威卡威，Dura的退出或?yàn)槭Ｏ氯翌^部企業(yè)釋放更多市場(chǎng)空間。公司一季報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)上表示，F(xiàn)YSAM兩條產(chǎn)線改造已基本結(jié)束，整合較為順利進(jìn)行，鋁飾調(diào)單車(chē)配套價(jià)值約為玻璃的3倍，利潤(rùn)率理論高于汽車(chē)玻璃，有望為公司打開(kāi)中長(zhǎng)期新利潤(rùn)增長(zhǎng)空間。

玻璃智能化布局不斷延伸，單車(chē)價(jià)值量提升為中長(zhǎng)期趨勢(shì)。公司汽車(chē)玻璃智能化布局不斷加強(qiáng)，6月1日，公司同京東方簽署協(xié)議，擬在汽車(chē)智能調(diào)光玻璃和車(chē)窗顯示等領(lǐng)域進(jìn)行戰(zhàn)略合作。公司在5G汽車(chē)天線方面的布局也在不斷推進(jìn)，去年12月，用于研發(fā)測(cè)試的蘇州天線開(kāi)闊場(chǎng)已投入運(yùn)行。公司高附加值產(chǎn)品占比進(jìn)一步提高2個(gè)百分點(diǎn)至30%(對(duì)高附加值產(chǎn)品定義口徑提高)。我們認(rèn)為，隨著玻璃智能化、集成化程度加強(qiáng)，全景天窗等帶來(lái)單車(chē)玻璃面積增加，公司單車(chē)配套價(jià)值量提升為中長(zhǎng)期較明確趨勢(shì)，有望驅(qū)動(dòng)公司單價(jià)和毛利率持續(xù)提升。

估值建議

我們考慮到公司2021年FYSAM整合效果或?qū)Ⅲw現(xiàn)，且對(duì)國(guó)內(nèi)及海外業(yè)務(wù)恢復(fù)較有信心，上調(diào)公司2021年盈利預(yù)測(cè)10%至35億元，公司目前A股對(duì)應(yīng)20.8x/15.4x 2020e/2021e P/E，H股對(duì)應(yīng)15.6x/11.6x 20e/21e P/E。我們維持公司A/H股跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，由于盈利預(yù)測(cè)調(diào)整，上調(diào)公司A股目標(biāo)價(jià)10%至25.2元，對(duì)應(yīng)18x 2021e P/E，距現(xiàn)價(jià)17%上行空間。維持港股23港幣目標(biāo)價(jià)不變，對(duì)應(yīng)14.2x 2021e P/E，距現(xiàn)價(jià)22%上行空間。